IPO动态｜过半收入靠中兴通讯，经营现金流为负，光电子企业德科立闯关科创板

10月12日，无锡市德科立光电子技术股份有限公司（以下简称“德科立”）科创板上市申请已获得上交所受理。保荐机构为国泰君安。

公司本次拟募集资金10.3亿元，将用于高度率光模块产品扩产及升级建设项目和光传输子系统平台化研发项目，以及补充流动资金。

从基本面上看，报告期内（2018年至2020年以及2021年上半年），公司分别营收2.65亿元、3.87亿元、6.65亿元、3.83亿元；归母净利润为1416万元、4665万元、1.42万元、6730万元。

德科立身处光电子器件行业，主要从事光收发模块、光放大器、光传输子系统的研发、生产和销售，产品主要应用于通信干线传输、5G前传、5G中回传、数据链路采集、数据中心互联、特高压通信等领域。

虽然身处5G热门赛道，但从此次提交的招股书披露的财务数据来看，德科立依然“槽点”满满。

创始人变最大客户？中兴通讯无处不在

财经网翻阅招股书发现，德科立与中兴通讯的关系密切，后者几乎贯穿了前者发展的全过程。

德科立成立于2000年1月31日，前身是无锡市中兴光电子技术有限公司，由中兴通讯及两名自然人股东出资设立。彼时，中兴通讯是其最大的股东，手握公司65%的股权。

中兴光电子设立时的股权结构 图源：招股书

直至2020年11月13日，公司准备上市之前，德科立才完成股份制改革。而此时，公司的股权结构已经完全“改朝换代”：公司创立时包括中兴通讯在内的三名股东已经全然隐退；公司实际控制人桂桑、渠建平、张劭三人及其100%控股的公司泰可领科为德科立的第一大股东，其他15名自然人及机构股东持有公司剩余股份。

2020年12月23日，深创投、红土湛卢、联通中金先后认购公司股份。截至招股书签署日，桂桑、渠建平、张劭三人及泰可领科共同持股36.33%，自然人股东钱明颖、兰忆超等分别持股14.90%、5.78%，德多泰投资、财通创新分别持股7.51%、5.29%。另外，最新入的投资者红土湛卢、联通中金、深创投分别持股4.26%、1.13%、0.58%。

值得注意的是，中兴通讯也不同比例地持有红土湛卢、深创投两家公司股份，因此，中兴通讯通过上述两家机构仍间接持有德科立1.71%的股份。

图源：招股书

从公司最初的创始人到现在的间接持股股东，德科立与中兴通讯的纠葛还远不止于此。

在产品销售上，德科立对重点客户相当倚重，而中兴通讯又长期位列大客户之首。据招股书披露，2018年至2020年以及2021年上半年，德科立对前五大客户销售占比分别为69.77%、70.17%、71.34%和63.65%，其中，仅对中兴通讯一家的销售额占营业收入的比例就高达36.27%、55.59%、54.94%、43.22%，徘徊在一半左右。

德科立表示，上述情形主要系下游客户特征决定，电信设备生产商具有较高的集中度，华为、诺基亚、爱立信、中兴通讯等厂商占据了较高的市场份额；公司已与中兴通讯建立长期稳定合作关系，交易价格公允，并对中兴通讯不构成重大依赖。

而中兴通讯从公司创始人摇身一变，成为公司最大的客户，德科立对此并没有做出任何解释。据Wind数据显示，德科立的工商变更信息从2014年开始有记载。彼时，包括中兴通讯在内的3位创始人就已不在公司股东之列，广东中科白云是最大股东，而后惠州硕贝德无线科技股份有限公司又继承最大股东之位。

2016年4月，公司从“无锡市中兴光电子技术有限公司”更名为“无锡市德科立光电子有限公司”；2019年5月，现在公司最大股泰可领科才首次购入股份。

而中兴通讯是在何时、以何种方式退出，对德科立技术及业务造成何种影响？中兴通讯现在与德科立的关系，是否构成关联交易？另外，公司的大股东之位几经易主，变更频繁，公司股权是否稳定？这些问题，尚待后续问询阶段德科立做进一步披露。

现金流亏损扩大，应收账款高企

据招股书披露，2018年至2020年以及2021年上半年，德科立营业收入分别为2.65亿元、3.87亿元、6.65亿元、3.83亿元；归母净利润分别为1416万元、4665万元、1.42亿元、6730万元，报告期内均实现大幅度增长。

然而，同一时期，公司经营活动产生的现金流分别为-236万元、-5188万元、-1.75亿元、-3030万元，亏损持续扩大。而这还是在有政府税收优惠政策的支持之下。报告期内，公司税收优惠金额分别为710万元、1495万元、3036万元、1644万元，占当期利润总额的比例为41.04%，28.28%、18.96%、21.16%。如果没有这部分资金的支持，现金流的亏损或更为严重。这意味着，尽管有漂亮的收入和利润，事实上德科立并没有真金白银的现金进账。

造成上述情形的原因，一方面，是由于公司持续走高的应收款项所致。报告期内，德科立应收账款的金额分别为8277万元、7447万元、1.34亿元、2.25亿元；应收票据金额分别为6447万元、1.4亿元、1.88亿元、1.44亿元。两者合计占据营业收入的比例分别高达55.55%、55.45%、48.57%、96.38%。值得注意的是，报告期内，来自中兴通讯的应收账款占比达14.32%、41.62%、7.46%、23.27%，始终排在前五名之列。

即便是放在整个行业来看，德科立的应收帐款占比都算是个不小的数字。2020年，同业3家上市公司光迅科技、中际旭创和新易盛，应收账款和应收票据共占据营业收入的比例分别为37.89%、22.47%和18.47%，均明显低于德科立的水平。

另一方面，是被过高的采购款所累。报告期内，德科立购买商品和接受劳务支付的现金分别为1.93亿元、2.94亿元、5.04亿元、3.12亿元，几乎与当期销售商品收到的现金持平。德科立解释称，公司主要原材料大多从海外供应商采购，采购周期较长，为满足日益增长的生产需求，同时为应对主要原材料的缺货及涨价风险，公司进行了较多的备货而支付了大量的采购款。

不过，有意思的是，在现金流如此不乐观的情况下，2020年，德科立仍然豪迈地拿出8000万元用于现金分红。当年公司归母净利润为1.42亿元，分红比例高达56.2%。

低投入换高毛利？上下游并不买账

德科立的综合毛利率与同业公司相比，一直处于高位。

2018年至2020年以及2021年上半年，德科立的综合毛利率分别为24.23%、31.00%、34.35%和34.59%，而同一时期行业的平均值为22.20%、27.67%、28.44%和27.68%。由此可见，德科立毛利率持续上升，且从2019年开始，远远高于行业平均水平。

图源：招股书

德科立解释称，一方面是由于2019年下半年，中国5G建设启动，5G前传子系统的销售占比快速提升，且这一类产品的毛利率更高。另一方面，还有技术实现突破的作用。

2019年起，公司顺利完成了产品的升级换代，从10G及以下的光收发模块升级到100G及以上，毛利率增高且这部分产品销售占比提升。得益于此，占公司主营业务收入比例最高、达三成以上的光收发模块产品销售单价在2020年增长181%，近乎翻了两倍。该类产品毛利增高且销售占比上升，带动了公司综合毛利率的提升。

由于技术升级带来的毛利率增长并领跑整个行业，对于一个公司而言，不可谓不是一件好事。这意味着该公司具有某种核心竞争力，得以获得超过行业平均水平的超额利润。

不过，有收获就得有付出，技术升级带来的高毛利通常要靠高昂的研发投入换取。然而，2018年至2020年，德科立的研发投入占营业收入的比例分别为7.91%、6.55%、5.73%，呈持续下滑的趋势。同一时期，同业可比上市公司的研发投入占比的平均值为7.61%、8.81%、7.47%，明显高于德科立的水平。需要注意的是，其他三家上市公司的营收体量较大，因此从研发投入的绝对值来看，也远高于德科立。

图源：财经网根据Wind数据整理

且不提德科立是否能依靠低于行业平均水平的研发投入实现技术升级，创造领先行业的高毛利，但作为一家享受税收优惠政策的高新技术产业，研发投入的占比却在逐年下降，着实耐人寻味。

另外，扩大到整个产业链来看，如果一家企业的毛利率处于行业中较高的水平，就代表其产品在市场上更具竞争力，通常这种企业对上下游也拥有更大的话语权。然而，正如前文所述，德科立的应收账款占比高于同业。这意味着大量货款没有收回，资金被下游企业占用。

与此同时，德科立的存货占比也在上升。2018年至2020年，该比例分别为30.15%、36.12%、43.32%，而同一时期，同业可比公司的这一比例的均值稳定在35%左右。不仅如此，据Wind数据显示，德科立的存货周转率也在下降，从2018年的2.27下降至2020年的1.96。

也就是说，尽管德科立的毛利率已经远高于行业平均水平，但其非但没有靠自己的“实力”跟上下游企业“赊账”，挤占上下游的资金，反倒有大量的资金被上下游占用。德科立的“遭遇”，似乎正在与市场常识相悖。

文/杨锦曦

遭中兴通讯和硕贝德先后抛弃，德科立新掌舵人攀上了通鼎互联

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3月9日，无锡市德科立光电子技术股份有限公司（下称“德科立”）将科创板IPO（首次公开发行股票）上会。

需要指出的是，德科立自设立以来共发生3次控制权变更，且最近一次发生在2019年5月。并且新实控人收购的资金主要来源自借款。

靠借款买下公司控制权

德科立主要从事光电子器件行业，主营业务涵盖光收发模块、光放大器、光传输子系统的研发、生产和销售，产品主要应用于通信干线传输、5G前传、5G中回传、数据链路采集、数据中心互联、特高压通信保护等。

德科立由上市公司中兴通讯和自然人吴培春、魏玉在2000年1月创立。2013年10月前，德科立的控制权一直在中兴通讯手中。

但在2013年10月，中兴通讯出于战略规划考虑，计划出售非核心业务子公司，以聚焦主营业务，其中就包括德科立。同时中科白云看好光通讯行业长期发展前景，于是选择德科立作为光通讯行业的投资标的，期望获得投资收益。在此背景下，中科白云通过收购的方式成为德科立新的“掌舵人”。

不过，2016年1月，德科立控股方又变更成了硕贝德控股。原因则是，德科立业绩增长乏力，中科白云长期持股信心受挫，准备退出并积极寻找买家。

作为上市公司硕贝德的控股股东，硕贝德控股也没有“入主”很久，其在2019年5月便放弃了控股德科立。

2019年5月，硕贝德控股与泰可领科签署了《股权转让协议》，硕贝德控股将其持有的德科立40.11%股权以1.12亿元转让给泰可领科。另外，在2019年4月，林伟平、德科力投资、李玉成、温巧夫、李育章也转让股份给了泰可领科。泰可领科股东共有3人，分别是渠建平、桂桑、张劭，这3人也是德科立目前的实控人。

值得一提的是，为完成本次股权收购，泰可领科及其股东向兰忆超借款5500万元，向陆建明借款1亿元，向江苏银行股份有限公司无锡新区支行借款6500万元，合计2.2亿元用以支付股权转让款。IPO日报初步计算，2019年4月和2019年5月的转让价合计为2.17亿元，即渠建平等3人基本是靠借钱买下德科立控制权。

借款摘要，数据来源：上会稿

业绩仰仗前掌舵人

资料显示，在2019年5月收购前，渠建平等3人均身处德科立的管理层。其中渠建平为董事兼总经理，桂桑为副总经理，张劭则是副总经理、财务总监、董事会秘书。

在渠建平等3人收购前，德科立2018年归母净利润仅1415.71万元。而收购后，德科立2020年归母净利润便达1.42亿元，短短两年增加了9倍。具体来看，2018年至2020年以及2021年上半年（下称“报告期”），德科立营业收入分别为2.65亿元、3.87亿元、6.65亿元、3.83亿元，归母净利润分别为1415.71万元、4665.49万元、1.42亿元、6730.4万元。

在此背景下，德科立此次科创板IPO拟募资10.3亿元，发行不超过2432万股，以此计算每股价格为42.35元。考虑稀释作用后，相较渠建平等3人2019年5月收购的价格增值了704.55%。

不过，德科立的业绩仍要仰仗前掌舵人中兴通讯。 报告期内，德科立向中兴通讯销售带来的收入分别为9614万元、2.15亿元、3.65亿元和1.66亿元，占同期公司营业收入的比例分别为36.27%、55.59%、54.94%和43.22%。并且，中兴通讯通过红土湛卢及深创投间接持有德科立1.71%的股份。

关于中兴通讯有无可能成立新的子公司或业务模块来取代公司，德科立证券部人士对IPO日报表示，凭借较强的产品、技术优势以及过往长期良好的合作经历，公司与主要客户的合作关系较为稳定且可持续。

前五大客户摘要，数据来源：上会稿

另外，2021年上半年，德科立向上市公司通鼎互联销售带来的收入为2525.87万元，占当期营业收入的6.59%，为当期的第二大客户。需要指出的是，2021年上半年是通鼎互联在报告期内第一次成为德科立前五大客户。

并且，德科立与通鼎互联也关系微妙。

一方面，通鼎互联实控人沈小平配偶的姐妹钱明颖持有德科立14.9%的股份，为德科立第二大股东。 并且，沈小平侄子沈良也持有德科立3.57%的股份。IPO日报初步计算，如果德科立达到拟募资额时的估值，则钱明颖和沈良将“赚”4.5亿元，相较1.21亿元的成本增值了272.49%。

另一方面，渠建平等3人为买下德科立控制权的2.2亿元借款中，有1亿元是陆建明出借，而陆建明正是钱明颖的老公，即沈小平的连襟。 并且，通鼎互联控股股东为沈小平控制的通鼎集团，而陆建明提供借款的具体资金来源为通鼎集团向陆建明的还款，由通鼎集团通过沈小平同乡沈明的账户直接支付给德科立实控人。

关于通鼎集团为何2021年上半年成为公司第二大客户，德科立证券部人士对IPO日报表示，公司于2019年开始与通鼎互联合作，主要向其销售数据链路采集子系统产品。2020年，通鼎互联中标中国移动较大份额的数据链路采集项目，经过多方邀请报价和比对，最终选定公司作为供应商之一。2021年上半年，通鼎互联成为公司直销模式下前五大客户，公司主要向其销售光传输子系统产品。

记者 邹煦晨

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