傅鹏博、赵枫最新大动作

随着上市公司陆续开始披露中报，越来越多的顶投大佬隐形持仓浮出水面。我们认为相对于大佬们的前十大持仓，

今天的文章我们就一起再来看一看睿远两位大佬傅鹏博和赵枫中报更新的隐形持仓。

·先来看傅鹏博

傅老师的隐形持仓整体变化不算大，多数此前多少都曾出现过十大之中。其中值得注意的是，本次傅老师的隐形持仓中，新进了光伏相关的TCL中环，加仓了迈为股份；新进了通讯类企业中兴通讯以及港股互联网企业腾讯控股。

傅老师在中报中给出了理由：（后十大持仓）中增持光伏是基于个股得益于电池组件加速布局和低成本智能化制造升级；而增持通讯类则看重的是其在人工智能时代，作为通信和算力龙头企业，在服务和存储器方面有突出地位；以及同时增持了港股中的互联网标的。

关于后市，傅老师在中报中提到了他的观点：

展望下半年，总需求依旧疲弱，企业经营或迎来边际改善的有利因素，如原材料成本压力的缓解、公司盈利同比基数的下降、企业补库存带来的需求增长等，来自海外的出口订单或比预期好些。

上半年，A股市场依旧处于调整阶段（除了TMT、传媒和中字头板块外），整体估值处于历史偏下分位，我们依旧能选出一批基本面转好、估值合理偏低的股票，有机会给组合带来不错的远期收益。

·再来看看赵枫

相对于傅老师，赵枫的隐形持仓变化就要相对大不少。

赵枫中报隐形持仓中新进了宝丰能源、中国海油H；加仓宁波银行、泰和新材、宝钢股份。一眼望过去，赵枫Q2加大了对于周期股方面了配置。

除此之外，赵枫还大幅加仓了圆通速递。 快递股近来也有不少大佬关注，例如邓晓峰持有圆通，谢治宇持有韵达等等。快递股在近年的各种因素冲击下，业绩波动较大，大佬们一直看好快递股，背后动作值得品味。

最后，赵枫在中报中讲述了他从渗透率出发选股的一些方法论，值得一读。

赵枫在中报中表示，落实到中微观层面，需要从不同行业发展阶段去挑选优质企业获以期取超额收益。从发展阶段和竞争格局角度，行业大致可以分为四种状态：

渗透率低、集中度低；

渗透率高、集中度低；

渗透率高，集中度高；

渗透率低、集中度高。

一般来说，在行业发展早期，行业格局大多会呈现渗透率和集中度双低的特征，因为渗透率低，行业内大部分企业的收入增长较快，导致投资者对企业收入和盈利预期较高，但这个时期具备明显竞争优势的公司一般还未出现，企业的盈利能力不稳定，自下而上选股会比较困难。

经过一段时间的发展，行业渗透率最终会逐步提高，整体行业需求增速放缓，这个时期，如果行业集中度仍较低，就可能会出现行业出清和集中度提升的过程，而这个过程往往会伴随着残酷的价格竞争，虽然龙头企业已经出现，但龙头企业的竞争优势仍不够突出，缺乏定价能力。 这个阶段往往是挑选投资标的的最佳时机，因为龙头企业的财务表现受制当期竞争压力表现平平，使得市场容易低估其未来的潜力。

当行业出清完成，行业集中度大幅提升，由于渗透率已达高位，行业增速和龙头企业增长都会面临大幅放缓，这时行业的周期属性将会较成长属性更加明显，投资这类公司的超额收益来源于对行业周期波动的把握。

在行业格局中，有一种较为特殊的情况，就是渗透率低，但集中度高，也就是说在行业发展早期就已经出现了具备明显竞争优势的龙头企业，比如互联网行业。由于存在很强的网络效应，往往会在行业早期就呈现赢家通吃的格局。再如动力电池行业，由于存在较高的技术壁垒和安全性要求，虽然行业快速增长的需求不断吸引外部竞争者，但龙头企业的市场份额持续较高。这种格局下龙头企业不仅享受行业渗透率提升的增长，还具备较强的定价能力，往往会给投资者带来丰厚的回报。

最后，经过多年的经济发展，国内很多行业已经进入高渗透率、高集中度的状态，把握行业的周期波动可能会成为超额投资收益的重要来源（这里解释了赵枫为何加大了对周期股的配置） 。有部分行业处于高渗透率、低集中度的状态，行业增长的放缓将会加速行业集中度的提升，这些行业具备较高竞争优势的龙头企业是需要重点研究和关注的方向。

本文源自证星研究院

国内芯片为什么会被“掐脖子”

来源:中国青年报

近日，阿里巴巴全资收购杭州中天微系统有限公司，中天微是中国大陆目前惟一大规模量产的自主嵌入式CPU IP Core公司，全球累计出货超过7亿颗芯片。视觉中国供图

太平洋彼岸的一则“禁令”，让国人感受到了一颗芯片的“分量”。

美国商务部4月16日发布声明称，因中兴通讯公司违反与美国政府去年达成的和解协议，将对该公司执行为期7年的出口禁令。

此后，中兴通讯曾通过发内部信和举办新闻发布会等方式表示公司不能接受这种制裁。事件最新进展是，美国商务部一高级官员对媒体表示，中兴通讯有机会向美国商务部递交更多证据。

“中兴风波”结局难料，深深刺痛了“中国芯”。

封杀中兴 美国企业可能得不偿失

中兴今日遭到“封杀”，从根本上说还是来自于两年前的风波。

2016年，美国政府以中兴通讯及其三家关联公司违反美相关出口禁令为由，将中兴列入出口限制名单，限制美国供应商向中兴出口包括芯片在内的美国产品。中兴用8.9亿美元的罚金进行平息和解。但近日，美国商务部指出中兴违反了当初的相关和解协议内容，将对中兴执行7年的出口禁令。

据了解，中兴在光通讯模块上的主要供货商来自于美国光学元件公司Acacia和Oclaro，但是在替代品上面，国内也有一些中低端的产品可供中兴使用；在5G领域里，中兴作为无线通信基站的供应商，其中用到的基带芯片和射频芯片都比较多，基本上这里面的芯片都是采购自美国公司；而在手机业务上，中兴高端智能手机的处理器芯片来自高通，如果断掉芯片供应，就会给中兴带来很大影响。

这次的制裁将对中兴接下来在5G上面的布局发展带来巨大影响，“进程将减缓。”赛迪顾问股份有限公司集成电路产业研究中心副总经理刘堃分析，在5G领域里，中兴过去已经有了很深入的布局，如果更换既有的核心芯片，会阻碍中兴5G的产业化进程。刘堃具体阐释，因每一套芯片都有不同的功能特点及性能指标，如果中兴更换了原有的芯片，那么在芯片的解决方案上也要重新进行调整，但这需要很长的周期。“因为更换了核心芯片，中兴之前在5G方面的研发成果将会被重新审视，甚至会重新制定新的芯片解决方案。”

对于中兴在5G下游的客户，刘堃认为影响不会太大。他分析，下游的客户可以用其他基站设备来做替代，转投华为、爱立信、诺基亚等其他通信设备商。记者从国内一家通讯运营商那里也得到了近似的回答，中兴在华的一家下游客户向记者表示，中兴虽然被制裁，但企业也可以考虑用华为的5G设备做替代。

中兴事件一定程度上打击了很多中国企业在美投资的信心，有些企业甚至担心，在中美经贸摩擦持续焦灼下，美国政府可能向更多的中国企业“发难”。中国贸促会研究院国际贸易研究部主任赵萍认为，美国此次对中兴的制裁不能算是中美经贸摩擦的组成部分，“更应该当做个案看待。”

“力”的作用是相互的。在赵萍看来，中兴在美国的供货商也会在短期内会陷入“混乱”。比如中兴的主要供货商Acacia和Oclaro两家公司，美国政府禁令一出，这两家公司股价隔夜就分别下跌近36%和15%。“对中兴禁售，首先损失特别大的是美国公司，因其产品处于市场高端，附加值较高，一旦禁售会对美国企业的利润产生巨大影响。”刘堃认为，如果美国政府要求美国企业对整个中国市场采取芯片禁售措施，那对于美国更是得不偿失。

Skyworks是一家美国制造射频芯片的企业，并且对中国市场的依赖程度很高，2017年Skyworks在中国地区的销售额占全球总销售额的八成以上。“如果不向中国输送芯片，像这家企业（业绩）就会大幅度跳水。”刘堃认为，如果美国扩大限制，无论是高通这类大企业，还是像Skyworks这种细分领域的芯片企业，都会受到较大影响。

美国政府对中兴通讯的七年禁令如果执行，从今年开始算，到2025年结束。而我国在《中国制造2025》中提出，到2025年要迈入制造强国行列。

中兴被禁售是否会影响到中国制造2025的进程？赵萍表示，一个企业的个案不会影响到国家战略的整体发展。“中兴现在的危机应该是短期的，从长期来说一定会找到一个解决方案，而大企业出现问题导致市场留出的空白，会有其他商家填补，因此对于国家层面不会产生多大影响。”赵萍指出，中国制造2025涉及到的行业非常多，并不会因为某一个行业的某一个企业出问题，就会危及国家战略。

国内芯片技术为什么会被“掐脖子”

中兴事件让中国在通讯技术上的困境浮出水面。

集成电路的从业者们知道，中国在高端芯片行业缺乏自主创新能力，是行业的一颗定时炸弹。

中国半导体行业协会的统计资料显示，2017年中国集成电路的产品国内自给率仅为38.7%。根据海关总署数据，集成电路进口额从2015年起已连续三年超过原油，且二者进口差额每年都在950亿美元以上。

集成电路素有现代“工业粮食”之称，芯片的种类繁多，涉及领域甚广，仅一个智能手机里面涉及到的芯片就有数十种，除核心的主芯片外，摄像头、语音处理、电源系统上都需要芯片。

中国并非不善于生产这种“粮食”，刘堃指出，在国内中低端芯片领域，中国的企业已经具备了一定的技术及产品基础，但是在处理器、存储器等高端芯片领域，国内芯片产品基本不存在竞争优势。虽然在一些芯片领域，我国部分本土芯片企业取得了不错的成绩，但是在产品市场推广方面却遇到了阻碍。

比如国内的一些家电制造企业，对于相关芯片产品的需求量很大。虽然有些芯片产品国内已经能够实现配套，而且价格也比国外进口的芯片价格便宜一半。但放在一个整机的成本上看，芯片多出来的成本算不了什么。“很多国内的芯片应用企业会更倾向于使用国外知名企业的芯片产品，主要是怕本土芯片影响其产品的性能和稳定性。”

在同一类芯片上，高端芯片和中低端芯片的性能究竟差在哪？

刘堃以处理器芯片为例。低端处理器芯片与高端产品最明显的差距是数据处理速度、功耗、时延等方面性能跟不上。而模拟芯片主要要看芯片的耐压耐流、信号精准度等稳定性能，高端模拟芯片优势在于更加稳定、更加精准地输出电流电压等模拟信号，同时芯片寿命也会比较长。模拟芯片要通过研发人员的经验来保证芯片的稳定性以及流片的良率。

所谓的流片，在集成电路设计领域，指的是“试生产”，当设计人员设计完电路以后，工厂要先生产几片或者几十片，供测试用。如果测试通过，工厂就可以进行大规模生产。如果国外相关公司对中兴禁止出售部分模拟芯片，其实对企业的影响倒不大，“因为国内部分芯片企业的产品能保证供应，也就是在稳定性、精准性等方面存在一定的差距，但整体效果影响不大。”但是，在处理器芯片上，国内基本上很少有企业“接得住”，因为没有高端的处理器芯片，直接影响到高端手机的功能。“手机性能可能一下子会在很大程度上有所降低。”

在集成电路产业领域，一般分为设计、制造和封测三个环节。国内高端芯片的自主可控能力不行，从产业链上看，是设计和制造环节都存在一定差距。行业人士知道，即便是国内的龙头制造企业，在处理器芯片的制程工艺水平上也只能达到28纳米，而iPhone手机的A11处理器芯片，制程水平已经能达到10纳米。“这个制程参数越低，说明芯片的集成化程度越好，芯片的处理速度越快，功耗也会越来越低。”

芯片的生产工艺发展从60纳米、45纳米、28纳米，再到10纳米，甚至是7纳米，全球芯片制造领域里的领先企业如三星、台积电都是一步步走过来的，国内本土芯片企业如果想从28纳米一下子降到10纳米，很难。刘堃指出，在工艺上要跨几代，实事求是地说，国内企业还是需要些时间的。

在芯片制造上，“工艺是个门槛”，这需要很有经验的制造团队，有的国内芯片企业不惜花大价钱从国外引进人才团队，就是希望借用他们的经验提高工艺制程水平以及芯片制造良率水平。

而决定芯片制造水平的还有一个重要因素——“设备”。刘堃指出，根据上世纪签订的《瓦森纳协定》，西方国家对中国进行设备出口是有限制的，这很大程度上影响国内企业在芯片制造设备上的先进程度，“有的小企业不得不买二手设备来支撑工厂的运作。”

文治资本创始人唐德明在回国前曾供职于国外计算机公司。2002年回国后，他进入一家晶圆制造公司工作，后来选择创业，做芯片的研发设计。他发现，一些国内的企业即便制造了相关的生产设备也很少能有制造企业愿意采购。而在芯片设计方面，难点在于人才的培养，同时，伴随着企业的发展，还会遇到知识产权问题。

“芯片说难不难，说简单不简单。”刘堃指出，但在一些关键技术上，国内企业起步晚，在发展过程中，很容易触及国外企业已有的知识产权。比如在存储器芯片领域，刘堃看到，目前国内一些企业都在发展存储器芯片，但未来很有可能会涉及到一些知识产权的问题。“存储器的市场垄断程度之所以很强，就是因为三星、SK海力士、美光这些国外存储器巨头在芯片知识产权方面的储备十分雄厚，新进企业很难完全跨过这些企业的知识产权去生产自主化的存储器芯片产品。”

资金支持不能再“撒芝麻”

中兴事件必定成为集成电路，甚至整个半导体行业里的一个重要转折点，这是许多行业人士的共识。

在赵萍看来，我国的芯片总体水平比不上美国，但芯片市场有着起点低、增长速度快的特性，而市场需求特别巨大。中国集成电路产业的发展可以追溯到上世纪90年代，国家对建设大规模集成电路芯片生产线的项目正式批复立项，业界俗称“909工程”，带动了集成电路相关上下游产业的发展。近年来，中国集成电路产业的发展也在潜移默化地发生一些转变。

刘堃介绍，国内企业最早是在集成电路产业的封测环节开始布局。因为相比芯片的设计、制造，处于产业链后端的封测环节，技术门槛相对较小，企业需要做的就是把制造好的芯片封在一个肉眼能看到的“小黑盒”里。然而，随着我国这几年集成电路产业的快速发展，我国集成电路行业在设计和制造领域的体量不断攀升，中国半导体行业协会发布的数据显示，2017年，我国集成电路设计业的市场规模为2073.5亿元，制造业市场规模为1448.1亿元，封测业的市场规模达到1889.7亿元。如果看增速的话，2015~2017年，设计和制造领域的增长率都在25%左右，封测的增长率去年达到20.8%，但在2015年和2016年只有10%左右。

刘堃分析，设计企业一般对人员数量的需求不高，前期不需要庞大资源投入，有的小型芯片设计公司只需要3~5人的研发团队。特别是近几年，在国内集成电路产业良好发展氛围的驱动下，涌现出一批自主创业的芯片研发团队，同时部分在国外工作的芯片设计业者也选择了回国创业，一时间，壮大了国内集成电路设计业的队伍。

唐德明觉得，目前，国内很强的设计企业还是很少，华为在这方面有了较为先进的技术，但集成电路设计业的整体能力还是没有办法和高通、英特尔这类公司去竞争。就在上周，阿里巴巴集团宣布，全资收购中国大陆唯一的自主嵌入式CPU IP Core公司——中天微系统有限公司。在唐德明看来，国内的设计公司需要逐步整合，由几个小公司整合为有实体和体量的大公司，“而国内需要更多的IDM公司。”

IDM指设计、生产、封测、销售一体化的公司运营模式，目前，国际上有三星、英特尔、英飞凌等企业，国内有规模的IDM企业微乎其微，IDM的整体体量无论是从规模和技术水平上还处于较低水平。

过去，我国也尝试过发展IDM模式，但集成电路制造领域投入十分巨大，动辄就是数十亿美元，运营成本很高。“如果企业自身的芯片出货量不大，还要再建一条先进生产线，对于企业的运营压力太大。”刘堃说，后来行业里逐渐演变成有专门设计、专门制造的企业，分工相对明确，资源利用也更高。

南京国博电子有限公司作为中国电科五十五所的控股公司，专注于射频芯片的研发生产。该公司总经理杨磊告诉记者，公司从上世纪90年代的2G移动通讯时代就进入了射频产业领域，产品应用到越来越多的通信设备中，初步建立了一条比较完整的产业链。

IDM的好处是能促进集成电路企业发展更快，规模更大，产品也更多元化。我国集成电路产业化水平和美国相比有很大差距，在一些领域用IDM模式，会促使产业化更快发展，“比如射频集成电路发展用IDM会非常好。”杨磊告诉记者，过去，在美国做射频芯片的企业就有十几家，通过合并收购，目前也就现在只有三四家。杨磊表示，现在公司考虑更多的是提升产业化能力，通过强化产业链合作，更好地助推我国射频集成电路产业提升自主保障能力。

提高高端芯片国产化能力，行业内外的政策呼声越来越高。

其实，国家在多年前就已经在政策上予以重视，比如被业内称为“01专项”“02专项”。2006年，国家发布《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)》，该规划纲要确定了核心电子器件、高端通用芯片及基础软件、极大规模集成电路制造技术及成套工艺等十六个重大专项，而“01专项”和“02专项”分别指十六个专项中排在第一和第二位的专项。

除此之外，在资金投入上，也有“国家大基金”的支持。2014年，工信部宣布国家集成电路产业投资基金（业界称“国家大基金”）正式设立，一期重点投资在集成电路芯片制造业。

据了解，一期基金的募资规模达到1387亿元，目前，国家集成电路产业投资基金二期募资已经启动，市场预计二期规模有望达到2000亿元，大基金二期将提高对设计业的投资比例，并将围绕国家战略和新兴行业进行投资规划。对于过往的政策效用，一些行业人士认为，这给产业的发展营造了良好的氛围，但在资金的投入上还是一种“撒芝麻”的状态：“看到这个企业做芯片给笔钱，看到那个企业做芯片给点钱，这种扶持很难在较短时间内培育出具有较强技术实力和国际竞争力的龙头企业。”

有行业人士指出，当前，集成电路产业中国家在资金的持续投入和产业规划布局上还不是很好，而集成电路产业的资本投入更多的是一种“耐心”的比拼。“集成电路行业投入回报期长，一般投下去三五年很难有回报。”杨磊指出，这个行业的风险在于，集成电路技术进步特别快，现在生产出的产品，是三五年前的技术水平，有可能跟不上潮流。

这方面，唐德明深有体会。近年来，国内创业浪潮掀起的同时，大量的社会资本并没有渗入半导体行业。资本对中小企业的进入一直都是小心谨慎。而在半导体行业，国内的许多资本都是哪里风险小，哪里回报快，就往哪里投，真正进入初创企业的资本很少。

去年，唐德明开始和一些半导体行业人士在资本领域布局，成立了一家私募股权基金公司，针对半导体行业的小企业进行投资。在他看来，社会资本之所以对这个领域兴趣不高，一方面是因为半导体行业技术太专业，不是行业人士看不懂项目；另一方面，半导体行业的回报周期长，风险投资不愿意进入晶圆制造业。

唐德明认为，社会资本应该和国家大基金形成相互补充的力量，让更多的资本投入到一些中小企业。“政策要鼓励和推动国内芯片产业的发展，”刘堃认为，如果没有政策的推动，国内芯片产业很难通过顶层设计加速发展。

刘堃认为，国内集成电路行业目前还处于成长期，如果按照目前的产业发展速度来看，国内产业会更早地进入爆发阶段。中国社会科学院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任张明认为，在增强高端芯片的自主研发能力上，我国需要有自己的产业政策，但产业政策的实施必须符合市场规律，顺应市场供求。而且要避免出现以下现象：即政府不顾一切地促进国内芯片等行业的发展，但由于产业政策的实施违背了市场规律，导致大量的资源浪费与扭曲。（宁迪 李彦松）

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